Portable Alpha y Return Stacking: Mejorar la Rentabilidad de tu Cartera Mediante la Separación de Estrategias
- Return Stacked Portfolios
- 18 abr 2025
- 11 min de lectura
Actualizado: hace 5 días
En un entorno de inversión dominado por debates sobre el aumento de la exposición a mercados privados y el posible ocaso de la clásica cartera 60/40, las estrategias de Portable Alpha y Return Stacking se presentan como una alternativa atractiva.
El concepto central de Portable Alpha consiste en separar la beta (los rendimientos pasivos del mercado) del alpha (la rentabilidad generada por la gestión activa), con el objetivo de construir carteras más eficientes. Los inversores suelen obtener exposición beta a través de derivados, aprovechando instrumentos eficientes en capital para replicar los rendimientos del mercado. Esto libera recursos que pueden destinarse a otras fuentes de rentabilidad, incluidas estrategias activas.
La historia de Portable Alpha se remonta a los años 80, siendo la estrategia StocksPLUS de PIMCO uno de los primeros ejemplos. Esta estrategia colateraliza derivados sobre índices bursátiles con una cartera de bonos a corto plazo gestionada activamente, buscando aportar alpha a través de la selección de crédito, además de replicar los retornos del mercado de acciones. Aunque el término en sí es relativamente reciente en el lenguaje financiero, el concepto (a veces denominado también Alpha Transportable o Return Stacking) existe al menos desde principios de los años 90. Peter Bernstein, en su libro Capital Ideas Evolving (2007), destacó a StocksPLUS como posiblemente el primer producto que intentó capturar alpha fuera del activo principal en cartera.
Podríamos decir que Return Stacking es en realidad, un estilo concreto de Portable Alpha.
La estrategia ganó mucha popularidad a principios de los 2000, con un 25% de los CIOs de los 50 mayores fondos públicos de pensiones adoptando alguna forma de ella en 2008. Sin embargo, la Gran Crisis Financiera dañó su reputación, llevando a muchos a considerarla demasiado arriesgada debido al desajuste de liquidez y al aumento de las correlaciones durante la crisis. A pesar de este revés, Portable Alpha y Return Stacking han resurgido en los últimos años, impulsados por la necesidad de mejorar la rentabilidad en un entorno de bajos tipos, la búsqueda de mayor eficiencia en las carteras y la creciente aceptación de las inversiones alternativas.
Como señaló Jeremy Getson, de AQR:
“Es difícil recordar, después de la Gran Crisis Financiera, en 2010 o 2012, lo tóxicos que eran algunos de esos términos. Portable alpha no era precisamente algo cool”.
El renovado interés reciente refleja la búsqueda constante de carteras más optimizadas y fuentes adicionales de alpha, junto con una mayor conciencia sobre las oportunidades y los riesgos que conllevan estas estrategias.
Figura 1. El alpha ha sido más difícil de encontrar precisamente donde los inversores tienen mayores asignaciones
La mecánica de Portable Alpha y Return Stacking
Las estrategias de Portable Alpha y Return Stacking constan de dos componentes principales: la replicación de beta y las fuentes de alpha. La replicación de beta suele realizarse mediante instrumentos eficientes en capital (como derivados) para obtener exposición amplia al mercado, mientras que las fuentes de alpha son estrategias o inversiones diseñadas para generar rendimientos superiores al mercado.
La mecánica típica implica replicar la beta a través de futuros o swaps, lo que permite apalancamiento y libera capital que puede asignarse a estrategias generadoras de alpha.
Figura 2. El alpha ha sido más difícil de encontrar precisamente donde los inversores tienen mayores asignaciones
Figura 3. Replicación de beta con instrumentos eficientes en capital para liberar espacio para alpha
La beta puede replicarse mediante:
Contratos de futuros: Futuros sobre índices de mercado o clases de activos permiten obtener exposición beta con requisitos de capital mínimos.
Swaps de rentabilidad total (Total Return Swaps): Permiten intercambiar los rendimientos de un activo o índice de referencia por una tasa fija o variable, proporcionando exposición beta sin necesidad de poseer directamente los activos subyacentes.
Mediante el uso de estos instrumentos para replicar beta, los inversores pueden asignar la mayor parte de su capital a estrategias generadoras de alpha, como la gestión activa, inversiones alternativas o estrategias de hedge funds. Este enfoque permite una mayor flexibilidad en la búsqueda de alpha, ya que los inversores no están limitados por la necesidad de mantener una asignación de activos específica para obtener exposición al mercado.
Las fuentes de alpha pueden incluir:
Gestión activa: Gestores con habilidad demostrada para superar de forma consistente a sus índices de referencia.
Inversiones alternativas: Activos no tradicionales como inmobiliario, capital privado y hedge funds, que ofrecen rentabilidades descorrelacionadas y diversificación.
Estrategias de hedge funds: Enfoques como long/short en renta variable, macro global o event-driven, con potencial para generar retornos no correlacionados con el mercado.
Figura 4. El enfoque tradicional consistía en buscar gestores activos que pudieran batir a sus benchmarks, mientras que el enfoque moderno es comprar el benchmark y superponerle fuentes de alpha de alta convicción (o betas descorrelacionados).
Implementación, Riesgos y Desafíos
Implementar una estrategia de Portable Alpha o Return Stacking requiere una planificación cuidadosa, una selección adecuada de gestores y/o estrategias, y una gestión de riesgos continua.
Los aspectos clave a tener en cuenta incluyen:
Exposición beta: Alinear la elección de la beta con la asignación de activos y el perfil de riesgo general, considerando la clase de activo, la cobertura de mercado y la liquidez de los instrumentos seleccionados (por ejemplo, futuros sobre el S&P 500, swaps sobre el MSCI ACWI o ETFs).
Fuentes de alpha: Identificar gestores o estrategias con historiales demostrados de rentabilidad ajustada al riesgo de forma consistente y con baja correlación respecto a la beta elegida.
Gestión de riesgos: Establecer directrices robustas de control del riesgo, incluyendo límites de apalancamiento, requisitos de diversificación y expectativas de pérdidas máximas (drawdowns). Es fundamental llevar a cabo un monitoreo regular y rebalanceos de la cartera para gestionar los riesgos asociados al apalancamiento, la complejidad, la posible volatilidad y la necesidad crítica de realizar una adecuada due diligence sobre los gestores. Los inversores deben comprender bien las estrategias y las exposiciones subyacentes, tener expectativas de rentabilidad realistas y asegurarse de que todo esté alineado con sus objetivos de inversión y tolerancia al riesgo. Entre los riesgos adicionales se incluyen el riesgo de contraparte en derivados, el riesgo de liquidez en inversiones alternativas, y unas comisiones potencialmente más elevadas en comparación con las inversiones tradicionales.
Construcción de cartera: Optimizar las asignaciones entre beta y alpha, y gestionar la exposición global al riesgo utilizando herramientas como presupuestos de riesgo, análisis de escenarios y pruebas de estrés, con el fin de construir carteras resilientes. También son fundamentales los requisitos operativos y legales, como las estructuras de trading y custodia, así como el cumplimiento normativo. Colaborar con consultores especializados o gestores de inversión con experiencia puede ayudar a abordar la complejidad de la implementación.
Figura 5. Coloca fuentes de alpha más fáciles de capturar sobre la beta que deseas
Casos prácticos y aplicaciones reales
Los ejemplos reales ayudan a ilustrar tanto los beneficios potenciales como los desafíos de estas estrategias. El sistema de pensiones de los empleados del estado de Misuri (MOSERS) ha implementado con éxito una estrategia de Portable Alpha y Return Stacking durante más de 15 años, sirviendo de modelo para otros planes de pensiones dentro del estado.
El fondo de pensiones de Delta Airlines, bajo la dirección de su CIO Jon Glidden, adoptó un enfoque híbrido de portable alpha tras su salida de la bancarrota, colaborando con consultoras como UBS y Goldman Sachs para la selección de gestores y el diseño de la estrategia. Esta implementación fue clave en la recuperación financiera del fondo.
Una encuesta realizada en 2015 por Cambridge Associates reveló que nueve de once grandes instituciones estadounidenses utilizaban estrategias de portable alpha, algunas desde los años noventa. Sin embargo, varias abandonaron la estrategia tras la crisis financiera, debido a resultados decepcionantes, lo que pone de relieve los riesgos de realizar asignaciones excesivas en momentos inadecuados.
Estos casos subrayan la importancia de contar con una gestión de riesgos sólida, una cuidadosa selección de gestores y una comprensión profunda de los riesgos a la baja.
Figura 6. Portable alpha y Return Stacking resuelven el problema de financiar alternativos.
Impacto de los Tipos de Interés en Portable Alpha y Return Stacking
Los tipos de interés influyen en la implementación y el rendimiento de las estrategias de Portable Alpha y Return Stacking. Dado que estas estrategias suelen implicar el uso de derivados y apalancamiento, los cambios en los tipos afectan tanto a los costes de financiación como al potencial de rentabilidad.
Un entorno de tipos bajos puede hacer que Portable Alpha y Return Stacking resulten más atractivos, al permitir asignaciones más amplias a estrategias de alpha. Sin embargo, la relación no es lineal, ya que los tipos también afectan a los rendimientos tanto de las exposiciones beta como de las fuentes de alpha.
Desde la perspectiva del coste de financiación, si los tipos aplicados al uso de derivados se aproximan al tipo libre de riesgo, la capa superpuesta (overlay) se vuelve en gran medida indiferente a los movimientos de tipos. En una estrategia de alpha tipo “cash plus”, unos costes de financiación eficientes vía derivados pueden compensarse con los intereses generados por el efectivo subyacente, dejando a la cartera expuesta a beta y alpha sin un impacto neto significativo por los tipos.
Figura 7. ¿Impactan los Tipos de Interés a la Eficacia de Portable Alpha y Return Stacking?
El impacto general depende de factores como las exposiciones específicas, el nivel de apalancamiento y el entorno de mercado. Una forma de mitigar estos riesgos es diversificar las fuentes de alpha entre distintas clases de activos con sensibilidades diversas a los tipos de interés. Los inversores deben mantener una actitud adaptable, revaluando y ajustando las estrategias a medida que cambian las condiciones del mercado.
Portable Alpha y Return Stacking en la gestión moderna de carteras
Portable Alpha y Return Stacking están cada vez más integrados en la gestión moderna de carteras, especialmente entre inversores institucionales que utilizan marcos de asignación basados en el riesgo. Estos enfoques asignan capital en función de la contribución al riesgo, lo que puede mejorar la rentabilidad ajustada al riesgo.
La innovación en estrategias, la disponibilidad de soluciones cuantitativas basadas en índices ofrecidas por bancos, y la democratización de estrategias anteriormente reservadas a nichos específicos están favoreciendo una adopción más amplia. La accesibilidad también está creciendo entre inversores individuales y asesores financieros, gracias a instrumentos de beta de bajo coste como los ETFs y los futuros sobre índices.
No obstante, la complejidad inherente y los riesgos asociados requieren experiencia técnica y una gestión de riesgos sólida.
El futuro de Portable Alpha y Return Stacking parece prometedor, impulsado por nuevas fuentes de alpha y estrategias innovadoras, cambios regulatorios y transformaciones estructurales en la industria. El auge de los alternativos líquidos y de vehículos de inversión relacionados ha simplificado la operativa y reducido los desajustes de liquidez. Normativas como la regla 18f-4 de la SEC afectan la viabilidad de estas estrategias y exigen adaptación por parte de los gestores.
La capacidad de estas estrategias para ofrecer soluciones personalizadas se alinea con una demanda creciente por parte de los inversores. Además, su papel dentro de la gestión activa podría fortalecerse a medida que aumenta el peso de la inversión pasiva en los mercados.
Portable Alpha y el surgimiento de Return Stacking
Portable Alpha ha abierto el camino a enfoques como Return Stacking, que llevan aún más lejos los beneficios de la diversificación. Las carteras Return Stacked® superponen capas de rentabilidad, logrando una exposición superior a 1,00 euro por cada 1,00 euro invertido. Esto permite incorporar estrategias alternativas diversificadoras —como managed futures con seguimiento de tendencias, futures yield o merger arbitrage— con el potencial de mejorar los retornos y reducir el riesgo.
Al empaquetar estrategias de Portable Alpha dentro de fondos de inversión y ETFs, Return Stacking democratiza la diversificación, combinando diferentes exposiciones beta con estrategias alternativas líquidas de forma eficiente en términos de capital.
Figura 9. Ejemplo de Return Stacking con estrategias alternativas integradas dentro de un fondo Return Stacked
Return Stacking también aborda los desafíos conductuales asociados a las asignaciones a activos alternativos, ya que permite a los inversores mantener sus exposiciones principales al tiempo que se benefician de una mayor diversificación.
Figura 10. Gráfico del drawdown relativo frente a un benchmark 60/40 de dos carteras: una con Return Stacking y otra sin él.
Resumen Ejecutivo
Portable Alpha y Return Stacking ofrecen a los inversores la posibilidad de mejorar sus retornos, diversificar sus carteras y alcanzar objetivos a largo plazo. Al separar la beta del alpha, proporcionan flexibilidad, eficiencia y un potencial significativo de mejora en la rentabilidad ajustada al riesgo.
Return Stacking, en particular, representa un avance clave en la democratización de la diversificación, al hacer que las estrategias tipo Portable Alpha sean más accesibles y sostenibles. Con la innovación continua y el cambio regulatorio en marcha, Portable Alpha y Return Stacking están bien posicionados para seguir siendo herramientas valiosas, aportando mayor claridad y confianza en la consecución de metas financieras.
Referencias
3. Investments
Pasa de la Teoría a la Práctica
Entender los posibles beneficios de Return Stacking (y Portable Alpha) es una cosa, pero implementar realmente la idea en la práctica es otra.
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Sobre el autor
Rafael Ortega Salvador es gestor de fondos de inversión senior en Andbank Wealth Management, donde lidera el proyecto Return Stacked Portfolios y la gestión de River Patrimonio FI y River Global FI, además de cogestionar MyInvestor Cartera Permanente. Es autor del libro Estrategias de Diversificación Estructural y creador del podcast The Offroad Investor.
Descargo de responsabilidad
El contenido publicado en este sitio web tiene finalidad educativa e informativa y no constituye asesoramiento de inversión, recomendación de compra o venta de activos, ni oferta o invitación a suscribir participaciones de ningún vehículo de inversión. Los vehículos y carteras gestionados por el autor pueden estar invertidos en los activos o estrategias mencionados, pero no han tomado posiciones en valores aludidos en los cinco días hábiles bursátiles anteriores ni posteriores a la fecha de publicación, ni estos suponen más del 5 % del patrimonio de ninguno.
Los resultados de rendimiento hipotéticos o simulaciones de carteras que puedan mostrarse no representan el retorno de un fondo real ni de una cuenta en la que un inversor pudiera haber participado, y se proporcionan únicamente con fines ilustrativos. Las rentabilidades pasadas no constituyen un indicador fiable de rentabilidades futuras.
